兴证资管深度解析：黄金价格波动背后的四大属性与市场动态

2023年以来，国际金价进入上升通道，伦敦现货黄金价格于2024年4月12日达近期高点2401.50美元/盎司后震荡，并自4月17日起调整，截至4月23日，收于2328.45美元/盎司。

图：伦敦现货黄金价格走势

数据来源：Wind, 兴证资管整理，区间为2020.1.2-2024.4.23

数据来源：Wind, 兴证资管整理，区间为2020.1.2-2024.4.16

一、黄金的“四重属性”

传统上，一般认定黄金具有四重属性，货币属性、投资属性、避险属性、商品属性。

货币属性

黄金本身用美元计价，同时黄金和美元在货币体系中也存在替代关系，因而黄金于美元在多数情况下呈负相关性，即通常认为，美元汇率是影响黄金价格波动的重要因素之一。本轮黄金价格的持续上涨始于2023年10月，回溯美元指数，可以看到，正是美元指数从107下行之始。

图：伦敦现货黄金价格VS美元指数

数据来源：Wind, 兴证资管整理，区间为2000.1.4-2024.4.16

投资属性

黄金通常被视作“零息债”，而美债的实际利率被视为持有黄金的机会成本。根据历史数据，低利率环境下，黄金与实际利率具有较强的负相关性，而高利率环境下黄金与实际利率相关性弱。从下图可以看到，自2022年以来，黄金价格与实际利率相关性趋弱。

图：伦敦现货黄金:以美元计价VS美国国债实际利率

数据来源：Wind, 兴证资管整理，区间为2000.1.4-2024.4.16

避险属性

在经济下行、金融不稳定或地缘冲突时，投资者倾向于选择黄金作为避险资产（古人云：乱世买黄金）。因此，在经济衰退风险上升、金融市场不稳定性上升或地缘冲突加剧时，黄金价格可能上涨。2022年以来，由于俄乌冲突、巴以冲突等因素影响，全球地缘政治不确定性上升，黄金价格上涨或包含了一定的地缘冲突溢价。

商品属性

黄金作为供给有限的稀缺资源，同时也被运用在工业生产以及装饰品行业。

二、黄金价格上涨，谁是“推手”?

然而近两年来，黄金的传统四重属性部分稍显弱化。比如2022年以来，黄金价格与实际利率相关性趋弱，尤其进入2023年以来，二者几乎不相关。

市场普遍认为，避险属性方面，地缘政治风险的上行驱动了黄金价格；同时从供需关系角度，全球央行增加了对黄金的购买和储备推升了黄金价格。

1、地缘政治风险上行

2022年的俄乌冲突、2023年的巴以冲突等地缘政治不稳定事件，引发了市场对全球经济前景、稳定性的担忧。历史上，受地缘风险扰动较为显著的大类资产是黄金与原油，二者走势呈现一定的同向性。而黄金作为避险资产受到了投资者的追捧。

图：地缘政治风险指数

数据来源：Wind, 兴证资管整理，区间为2022.1.1-2024.4.15

图：伦敦现货黄金:以美元计价VS布伦特原油

数据来源：Wind, 兴证资管整理，区间为2000.1.4-2024.4.16

2、全球央行增加对黄金的购买和储备

从黄金的供需关系角度看，近年来，全球黄金供给变化不大，但需求的主要变量来自各国央行。

央行的购金行为不仅反映了黄金的避险属性，更是对美联储资产负债表持续扩张带来的传统货币体系稳定性的担忧。加之，2022年美欧等国对俄罗斯的制裁，冻结其外汇储备，使得一些新兴市场国家多元化外汇储备的需求上升，转向增加黄金储备。就我国而言，自2022年9月起，央行持续大幅增持黄金，截至2024年3月，黄金在外汇储备占比提升至4.6%。

图：全球黄金供给量

数据来源：世界黄金协会，区间为2010-2023

图：全球黄金需求量

数据来源：世界黄金协会，区间为2010-2023

图：中国官方黄金储备以及黄金在外汇储备中的占比变化

数据来源：世界黄金协会，区间为2018.9-2024.3

图：2023年各国购金、售金变化

数据来源：世界黄金协会

供需关系的另一个方面，全球黄金ETF自2022年5月后，持续净流出，与黄金价格出现了背离。而观察自2018年至今，过往黄金价格的上涨大多伴随着全球黄金ETF的持续净流入。近期，2024年3月起，全球黄金ETF的净流出量开始缩小，4月以来，来自北美的流出量缩小，来自亚洲的净流入量持续提升。该变化或值得关注。

图：全球黄金ETF资金流动情况（2018.6-2020.5）

数据来源：世界黄金协会，区间2018年6月-2020年5月，过往业绩不代表未来表现。

图：全球黄金ETF资金流动情况（2020.5-2022.5）

数据来源：世界黄金协会，区间2020年5月-2022年5月，过往业绩不代表未来表现。

图：全球黄金ETF资金流动情况（2022.5-2024.4）

数据来源：世界黄金协会，区间2022年5月-2024年4月，过往业绩不代表未来表现。

综上，支撑近期黄金涨势的要素包括日益加剧的地缘政治风险、全球央行日益增加的购金需求、市场对实物金的强劲需求以及此前市场对未来可能的利率下调的预判。

目前黄金价格短期涨幅已较大，且微观交易情绪较为浓烈。此前支撑黄金涨势的要素中，地缘政治风险稍有缓和、美联储降息概率降低、全球央行对黄金储备以及市场对实物金的需求暂且变化不大，短期内黄金价格或面临调整。

后续在供给较为稳定的情况下，从需求角度，我们将关注全球央行的购金行为是否持续、全球黄金ETF是否由净流出转为净流入、黄金在全球资产配置中的占比是否提升。

如若全球宏观环境持续，从长期看，黄金仍然是一项较好的战略配置资产。

风险提示：全球宏观环境瞬息万变，提请投资者谨慎，须先了解相关风险后方可考虑黄金投资。

风险提示：观点仅代表个人，不代表公司立场，仅供参考，文中所列举的个券/股仅为方便展示之用，不表明对相关标的投资价值或一定盈利的保证，观点具有时效性，可能随市场环境变化产生调整，不构成对任何信息受众群体的任何相关的投资建议与预测。过往业绩不代表未来表现，投资有风险，选择需谨慎。